Författare: Redaktör: Editorial Board, ANU
Nivån på Japans statsskuld är utan motstycke. Med två och en halv gånger vad hela ekonomin producerar varje år är det den överlägset största bruttoskuldkvoten i förhållande till BNP i världen och med 200 procent av inhemsk BNP är Japans statsskuld endast rivaliserad av den brittiska statsskulden efter Napoleonkrigen i början av 1800-talet.
Med tanke på att staten spenderar mer än vad den beskattar varje år, fortsätter skulden att öka. Men marknaderna har under två decennier inte visat något annat än förtroende för regeringens eventuella förmåga att betala tillbaka den. Trots berget av statsskulder, tre decennier av långsam tillväxt och en åldrande och krympande befolkning ser de globala marknaderna fortfarande den japanska yenen som en säker hamn. Närhelst det internationella förtroendet försämras, apprecierar den japanska yenen eftersom investerarna köper mer yen.
Den japanska regeringen ger ut obligationer för att finansiera skulden, och Japans centralbank (Bank of Japan) och andra institutionella investerare fortsätter att köpa dem. Avkastningen på japanska statsobligationer är minimal eller negativ, även över tio år, eftersom räntan har legat på noll under större delen av två decennier. Så det är billigt för staten att betala av på skulden, för tillfället. Om Bank of Japan lyckas nå sitt inflationsmål på 2 procent kommer det att bli dyrare att sköta skulden.
Många investerare har förlorat förmögenheter genom att satsa mot japanska statsobligationer. Men hur länge till kan denna uppbyggnad av skuld som finansieras med statsobligationer fortsätta? Ju större bruttoskulden blir, desto svårare blir det att få ner den.
De goda nyheterna är att nästan all denna skuld innehas inom landet och att regeringen har en stor mängd utländska nettotillgångar.
Dock är Japan inte immunt mot en finanspolitisk kris, och med tanke på Japans systemviktiga betydelse för världsekonomin skulle det kunna bli källan till en större skuldkris. Även om Japan inte skulle vara källan till en kris saknar regeringen det monetära och finanspolitiska utrymme – med räntor som fortfarande är fastlåsta vid den nedre nollgränsen och med offentliga underskott i de offentliga finanserna – som den skulle behöva för att tillhandahålla en politisk buffert.
I veckans ledaruppsats förklarar Takashi Oshio några av de potentiella brytpunkterna i de strukturella trenderna som de japanska beslutsfattarna kommer att behöva räkna med. Det inhemska sparandet som har bidragit till att finansiera obligationsköpen kommer att fortsätta att minska i takt med Japans åldrande befolkning – de äldre utgör en stor och växande andel av befolkningen, och de tjänar och sparar mindre. Japans bytesbalansöverskott kommer så småningom att gå över i underskott, och den marginella skuldinnehavaren kommer att vara utländsk, inte japansk.
”Om den offentliga bruttoskulden fortsätter att öka i snabbare takt än hushållens finansiella nettotillgångar”, förklarar Oshio, ”kommer det att bli svårare att absorbera nyemitterade statsobligationer på marknaden”. Och detta ”kan utlösa en straffhöjning av räntan, vilket omedelbart skulle kunna hota skuldhållbarheten”.
Om räntorna skjuter i höjden skulle Japans centralbank kunna rädda regeringen genom att köpa stora mängder statsobligationer, även om detta skulle leda till hög inflation och sänka skuldens realvärde. Hög inflation skulle vara mycket störande och är just vad Bank of Japan har mandat att undvika.
Masahiko Takeda påminner oss om att det bara finns fyra sätt att minska Japans höga statsskuld. Hög inflation är ett sätt, och detta skulle undvika det andra sättet: att staten inte betalar sina skulder. De andra två strategierna för att minska skulden – för Japan att växa sig ut genom hög ekonomisk tillväxt eller att ha primära budgetöverskott genom att spendera mindre än vad som beskattas – skulle vara de bästa men är de svåraste att uppnå.
Oshio rekommenderar den mest uppenbara lösningen: att successivt äta ner skulden med en mer ”aggressiv men försiktig strategi för finanspolitisk konsolidering” som begränsar de offentliga utgifterna, utökar arbetskraftsdeltagandet och höjer skatterna och socialförsäkringsavgifterna. Detta borde ha börjat för minst tio år sedan, men det är inte för sent.
Dessa åtgärder kommer inte att vara lätta politiskt sett. Skattehöjningar är svåra överallt och den stora äldre befolkningen i Japan bygger på ett starkt motstånd mot att minska utgifterna för social trygghet. Men tiden håller på att rinna ut eftersom hushållens sparande sjunker, och riskerna i den globala ekonomin är på nedsidan i och med att USA och Kina låser in sig i ett handelskrig som kommer att bli svårt att övervinna.
Japans statsskuld är hållbar bara så länge som marknaden tror att den är det. För att bibehålla det förtroendet måste den skuldbanan vändas. Regeringens prognoser har handlat om högre tillväxt och eventuella primära budgetöverskott, men i verkligheten har den japanska ekonomin fortsatt att komma till korta.
Japan står inför några svåra beslut och dess kurs kommer att behöva korrigeras för att undvika vad som för närvarande ser ut som ett tåghaveri i slowmotion.
EAF:s redaktion är placerad vid Crawford School of Public Policy, College of Asia and the Pacific, The Australian National University.