Țările cunoscute sub denumirea colectivă de PIIGS – Portugalia, Irlanda, Italia, Grecia și Spania – sunt împovărate de niveluri din ce în ce mai nesustenabile ale datoriei publice și private. Portugalia, Irlanda și Grecia și-au văzut costurile de împrumut crescând până la niveluri record în ultimele săptămâni, chiar și după ce pierderea accesului la piață a dus la salvarea lor finanțată de Uniunea Europeană și Fondul Monetar Internațional. Costurile de împrumut ale Spaniei sunt, de asemenea, în creștere.
Grecia este în mod clar insolvabilă. Chiar și cu un pachet de măsuri de austeritate draconice, totalizând 10 la sută din produsul intern brut, datoria sa publică ar crește la 160 la sută din PIB. Portugalia, unde creșterea a stagnat timp de un deceniu, se confruntă cu un naufragiu fiscal cu încetinitorul, care va duce la insolvența sectorului public. În Irlanda și Spania, transferul pierderilor uriașe ale sistemului bancar către bilanțul guvernului – în plus față de datoria publică deja în creștere – va duce în cele din urmă la insolvență suverană.
Abordarea oficială, Planul A, a fost aceea de a pretinde că aceste economii suferă de o criză de lichidități, nu de o problemă de solvabilitate. Speranța este că împrumuturile de salvare, cu austeritate fiscală și reforme structurale, pot restabili sustenabilitatea datoriei și accesul pe piață. Dar această abordare de tip „extinde și pretinde” sau „împrumută și roagă” este sortită eșecului, deoarece majoritatea opțiunilor pe care țările îndatorate le-au folosit în trecut pentru a se elibera de datoriile excesive nu sunt fezabile.
De exemplu, soluția consacrată în timp de a tipări bani și de a scăpa de datorii prin inflație nu este disponibilă pentru PIIGS, deoarece acestea sunt prinse în cămașa de forță a zonei euro. Singura instituție care poate da drumul la tiparniță este Banca Centrală Europeană, iar aceasta nu va recurge niciodată la monetizarea deficitelor fiscale.
Nici nu ne putem aștepta ca o creștere rapidă a PIB-ului să salveze aceste țări. Povara datoriei PIIGS este atât de mare încât o performanță economică robustă este aproape imposibilă. Mai mult, orice creștere economică pe care unele dintre aceste țări ar putea să o înregistreze în cele din urmă este condiționată de adoptarea unor reforme nepopulare din punct de vedere politic, care vor funcționa doar pe termen lung – și cu prețul unor dureri și mai mari pe termen scurt.
Pentru a restabili creșterea, aceste țări trebuie, de asemenea, să-și recâștige competitivitatea prin realizarea unei deprecieri reale a monedei lor, transformând astfel deficitele comerciale în excedente. Dar un euro în creștere, împins mai sus de înăsprirea monetară excesiv de timpurie a BCE, implică o apreciere reală mai mare, ceea ce subminează și mai mult competitivitatea. Soluția germană la această enigmă – menținerea creșterii salariilor sub cea a productivității, reducând astfel costurile unitare cu forța de muncă – a avut nevoie de mai mult de un deceniu pentru a da rezultate. Dacă PIIGS ar începe acest proces astăzi, beneficiile ar întârzia prea mult pentru a restabili competitivitatea și creșterea economică.
Ultima opțiune – deflația salariilor și a prețurilor pentru a reduce costurile, a obține o depreciere reală și a restabili competitivitatea – este asociată cu o recesiune tot mai adâncă. Deprecierea reală necesară pentru a restabili echilibrul extern ar duce la creșterea și mai mare a valorii reale a datoriilor euro, ceea ce le-ar face și mai nesustenabile.
Nici scăderea consumului privat și public pentru a stimula economiile private și implementarea austerității fiscale pentru a reduce datoriile private și publice nu sunt opțiuni. Sectorul privat poate cheltui mai puțin și economisi mai mult, dar acest lucru ar implica un cost imediat cunoscut sub numele de paradoxul economisirii lui Keynes: scăderea producției economice și creșterea datoriei ca pondere în PIB. Studii recente ale FMI și ale altora sugerează că majorarea impozitelor, tăierea subvențiilor și reducerea cheltuielilor guvernamentale – chiar și a cheltuielilor ineficiente – ar înăbuși creșterea pe termen scurt, exacerbând problema de bază a datoriei.
Dacă PIIGS nu pot să umfle, să crească, să devalorizeze sau să economisească pentru a ieși din problemele lor, Planul A fie a eșuat deja, fie este sortit eșecului. Singura alternativă este să se treacă rapid la Planul B: o restructurare și o reducere ordonată a datoriilor guvernelor, gospodăriilor și băncilor din aceste țări.
Acest lucru se poate întâmpla în mai multe moduri. Se poate realiza o reeșalonare ordonată a datoriilor publice ale PIIGS fără a reduce efectiv suma principală datorată. Acest lucru înseamnă prelungirea datelor de scadență a datoriilor și reducerea ratei dobânzii la noua datorie la niveluri mult mai mici decât ratele de piață nesustenabile în prezent. Această soluție limitează riscul de contagiune și pierderile potențiale pe care le-ar suporta instituțiile financiare dacă valoarea principalului datoriei ar fi redusă.
Factorii de decizie politică ar trebui, de asemenea, să ia în considerare inovațiile utilizate pentru a ajuta țările în curs de dezvoltare împovărate de datorii în anii 1980 și 1990. De exemplu, deținătorii de obligațiuni ar putea fi încurajați să schimbe obligațiunile existente cu obligațiuni legate de PIB, care oferă plăți legate de creșterea economică viitoare. De fapt, aceste instrumente transformă creditorii în acționari în economia unei țări, dându-le dreptul la o parte din profiturile viitoare ale acesteia, reducând în același timp temporar povara datoriei.
Reducerea valorii nominale a creditelor ipotecare și oferirea avantajului – în cazul în care prețurile locuințelor ar crește pe termen lung – băncilor creditoare este o altă modalitate de a transforma parțial datoria ipotecară în acțiuni ale acționarilor. Obligațiunile bancare ar putea fi, de asemenea, reduse și convertite în capitaluri proprii, ceea ce ar evita atât o preluare a băncilor de către guvern, cât și ca socializarea pierderilor bancare să provoace o criză a datoriilor suverane.
Europa nu își poate permite să continue să arunce cu bani în această problemă și să se roage ca creșterea și timpul să aducă salvarea. Nimeni nu va coborî din ceruri, deus ex machina, pentru a salva FMI sau UE. Creditorii și deținătorii de obligațiuni care au împrumutat banii în primul rând trebuie să poarte partea lor de povară – de dragul PIIGS, al UE și al propriilor lor rezultate.
Acest articol provine din Project Syndicate.
Like Slate pe Facebook. Urmăriți-ne pe Twitter.