Introducere
Marea prăbușire financiară devine în sfârșit vedetă pe marele ecran odată cu lansarea filmului The Big Short.
Bazat pe bestsellerul lui Michael Lewis din New York Times cu același titlu, filmul spune povestea a șase comercianți care au mirosit prăbușirea sectorului imobiliar înaintea aproape tuturor celorlalți. Previziunea lor i-a ajutat să facă o grămadă de bani în timp ce instituțiile de pe Wall Street se prăbușeau. Michael Burry, care este portretizat de Christian Bale în film, a câștigat 750 de milioane de dolari numai în 2007 datorită pariurilor pe care le-a făcut.1
Filmul se bucură de recenzii entuziaste și de mențiuni de nominalizări la Oscar, dar este chiar mai bine dacă înțelegeți detaliile ciudate din spatele intrigii. Ei bine, cel puțin este mai bine când discuți filmul cu prietenii tăi după aceea. Așadar, iată care este ieftin pentru The Big Short, în trei întrebări simple. Și nu uitați să ne păstrați locul pe culoar.
1. De ce este Wall Street implicat în ipotecile imobiliare în primul rând?
Legătura dintre Wall Street și Main Street a fost, în cea mai mare parte, stabilită atunci când industria financiară a creat securitizarea în anii ’70 și a fost comercializată în masă în anii ’80 de către defuncta Salomon Brothers.2 Astăzi, aproape 75% din ipotecile emise sunt securitizate.3
Securitizarea funcționează în felul următor. Marile instituții financiare, cum ar fi băncile de investiții sau agențiile cvasi-guvernamentale precum Fannie Mae, pun mai întâi laolaltă câteva sute de credite ipotecare. Odată ce aceste credite ipotecare sunt puse în comun, ele emit apoi obligațiuni pentru investitori folosind aceste active ca suport. În fiecare lună, atunci când familiile își plătesc creditele ipotecare, banii încasați sunt trimiși investitorilor care au cumpărat obligațiuni. Pe măsură ce proprietarii de locuințe plătesc anticipat capitalul ipotecar, își refinanțează ipotecile sau nu-și achită creditele, plățile către deținătorii de obligațiuni fluctuează. Numele dat acestor obligațiuni pe care le cumpără investitorii este titluri garantate cu ipoteci sau, pe scurt, MBS (mortgage-backed securities).
În cele din urmă, aceste MBS (fiecare conținând câteva sute de credite ipotecare pentru locuințe) sunt ulterior puse în comun pentru a forma un „trust” în care investitorii pot cumpăra. Trustul poate fi uneori specializat astfel încât anumite niveluri să includă doar MBS de cea mai bună calitate (cele cu cele mai sigure ipoteci emise către cei mai puțin riscanți debitori), iar altele cele de cea mai joasă calitate (ipoteci subprime emise către cei cu scoruri de credit mai puțin strălucitoare). Investitorii pot alege apoi în ce nivel să își investească banii. Fondurile de pensii sunt obligate, de exemplu, să fie numai în obligațiuni cu rating Aaa și să aleagă numai nivelurile superioare. Cei cu un apetit mai mare pentru risc pot alege o tranșă cu rating Bbb în speranța unor randamente mai mari.
Securitizarea face două lucruri foarte bine: 1) Răspândește riscul a ceea ce altfel este un activ foarte riscant (un credit ipotecar). Acest lucru, la rândul său, 2) aduce mai mult capital pe piețele imobiliare, ceea ce înseamnă că ipotecile sunt mai accesibile pentru cumpărătorii de locuințe.4 Acesta este motivul pentru care, chiar și după criza financiară, puțini sunt cei care pledează pentru o schimbare radicală pe piața titlurilor de valoare garantate cu ipoteci.
2. Vânzarea în lipsă, obligațiunile de datorie colateralizată și swapurile pe riscul de credit: ce sunt acestea?
Două concepte centrale în The Big Short sunt vânzarea în lipsă și obligațiunile de datorie colateralizată.
În general, se fac bani pe piață atunci când valoarea unui activ crește. Dar există modalități prin care investitorii sofisticați pot face bani atunci când valoarea activelor scade, iar aici intervine vânzarea în lipsă.
Să începem cu ceea ce înseamnă atunci când cineva „scurtează” ceva pe Wall Street. Investitorii vor vinde în lipsă un titlu (o acțiune sau o obligațiune) atunci când cred că prețul acelui produs va scădea în viitor. Funcționează în felul următor:
Primul pas: vânzătorul în lipsă împrumută acțiunea de la altcineva (contrapartea). La început, vânzătorul în lipsă va fi de acord să returneze stocul împrumutat, în întregime, contrapărții la o anumită dată din viitor – poate fi vorba de câteva zile, luni, chiar ani. Pasul doi: acum că acțiunile au fost schimbate, vânzătorul în lipsă vinde imediat acțiunile împrumutate pe piața liberă. Să presupunem că vânzătorul în lipsă vinde o acțiune la 100 de dolari. Pasul trei: avansați rapid până la o anumită dată din viitor, când vânzătorul în lipsă este obligat să returneze acțiunile contrapărții. Vânzătorul în lipsă folosește cei 100 de dolari din buzunarul său din buzunarul din spate de la vânzarea inițială a acțiunii și cumpără acea acțiune identică de pe piață la noul său preț, de exemplu 75 de dolari. Dacă prețul a scăzut într-adevăr, vânzătorul în lipsă câștigă, returnând acțiunile împrumutate contrapărții și obținând un profit de 25 de dolari. Dar dacă prețul acțiunilor a crescut, contrapartea câștigă.
Această metodă convențională de „shorting” se desfășoară în fiecare zi în finanțe, dar este o versiune mai simplă decât metoda folosită de personajele principale din The Big Short. Aceștia au folosit produse mai complexe decât acțiunile, ceea ce, la rândul lor, a creat un short mai complex. Mai mult, au replicat acest short complex de mai multe ori, rezultând un singur „big short” cu adevărat.”
Un instrument cheie al acestui short complex a fost o obligație de datorie colateralizată, sau CDO. Un CDO este un fel de titlu garantat cu ipoteci pe steroizi. În timp ce MBS sunt alcătuite doar din ipoteci, CDO-urile pot fi alcătuite dintr-un set divers de active – de la obligațiuni corporative la obligațiuni ipotecare, de la împrumuturi bancare la împrumuturi auto și până la împrumuturi pentru carduri de credit. Aceste împrumuturi, din diferite surse, sunt apoi grupate împreună și apoi trimise înapoi pe piață sub formă de noi obligațiuni.5 Și, la fel ca în cazul unor MBS, investitorii în CDO pot cumpăra în diferite niveluri, de la risc scăzut la risc ridicat.
În preajma crizei, anumite bănci de investiții au început să creeze CDO care includeau doar nivelurile cu cel mai mic rating al titlurilor garantate cu ipoteci. Cu toate acestea, agențiile de rating au evaluat aceste CDO-uri cu rating triplu A. Ideea era că, în timp ce un singur credit ipotecar cu risc ridicat poate fi un joc de noroc prost, mii de credite ipotecare cu risc ridicat sunt un pariu bun, deoarece există siguranță în număr. Nu se pot duce toate în jos deodată, nu-i așa?
Principalele personaje din The Big Short au respins această mentalitate de turmă și au început să vândă aceste produse. Ei au folosit contracte derivate numite credit default swaps (CDS) emise de companii precum AIG pentru a paria împotriva acestor CDO. CDS este un termen sofisticat pentru contractele de asigurare care permit băncilor și fondurilor speculative să se protejeze împotriva riscului de neplată a CDO. Pentru o mică taxă plătită către AIG, managerii de fonduri speculative ar primi o garanție că, în cazul „puțin probabil” al prăbușirii unui CDO, ar primi totuși un anumit randament. Iar în cazul „The Big Short”, acești investitori pricepuți au cumpărat doar contractul de asigurare (CDS), fără a deține CDO-urile defectuoase împotriva cărora trebuiau să se asigure. Cu alte cuvinte, au cumpărat doar asigurarea că ipotecile vor eșua, fără a deține vreodată titlurile ipotecare sau CDO-urile în sine. Unii au comparat acest lucru cu a deține o asigurare împotriva furtului pe casa altcuiva, în care ești plătit doar dacă este jefuit.
Dominoul a căzut în cele din urmă: proprietarii de locuințe cu credite ipotecare cu rată variabilă și-au văzut ratele crescând vertiginos, apoi au intrat în incapacitate de plată, fluxurile de numerar către CDO-uri au secat, managerii CDO-urilor nu și-au putut plăti deținătorii de obligațiuni, iar proprietarii contractelor de asigurare (credit default swaps) și-au primit plățile mari.
3. MacGuffin: Prospectul ipotecar.
Când este creat un titlu garantat cu ipotecă, investitorii doresc detalii despre activele suport care alcătuiesc acel titlu. Pentru MBS, acest lucru înseamnă că investitorul va dori să evalueze ce credite ipotecare sunt împachetate împreună și incluse în trust.
O temă importantă în cartea lui Lewis este argumentul său că nimeni de pe Wall Street – agenții de rating, bănci de investiții, fonduri speculative etc. – nu și-a făcut temele și nu și-a pus întrebarea: ce se află în spatele acestor titluri de valoare? Lewis susține că Wall Street producea în mod iresponsabil aceste produse. În film, un moment important are loc atunci când Michael Burry (interpretat de Christian Bale), dezvăluie că aceste active sunt o casă de cărți (de fapt, blocuri Jenga).
Cum au aflat oameni ca Burry? O modalitate era să se uite prin prospecte. Numele oficial al acestor rapoarte este Formularul 424-B5 al SEC – numit după secțiunea din legea valorilor mobiliare care le cere. Legat aici este un exemplu dintr-o ofertă a Long Beach Mortgage, creditorul subprime, acum dispărut, menționat în The Big Short.6 În aceste peste 200 de pagini, investitorii pot pescui toate informațiile necesare de care au nevoie despre oferta de valori mobiliare. De exemplu: tipurile de ipoteci incluse în trust (pagina S-21), în ce ani au fost emise ipotecile către cumpărătorii de locuințe (partea de sus a paginii S-46) și chiar statul în care au fost vândute ipotecile (partea dreaptă a paginii S-3).
Un alt element demn de luat în seamă din exemplul nostru de Formular 424-B5 poate fi găsit la pagina S-8. În partea de sus a acestei pagini sunt enumerate ratingurile de credit pe care agenția de rating de credit le-a acordat acestei oferte atunci când a fost creată în septembrie 2005. După cum se menționează în prospect, Moody’s (și orice altă agenție de rating) a declarat că cele mai bune titluri de valoare care provin din această ofertă (adică I-A) meritau cel mai înalt rating al lor, „imun la incapacitate de plată”, Aaa. Astăzi, în 2015, aceste titluri sunt încă în viață, cu o singură diferență: Moody’s a ajustat între timp acest rating la junk, Ca, ceea ce înseamnă că intrarea în incapacitate de plată este iminentă și că există puține perspective de redresare.
Deznodământ
Nu există nicio îndoială că The Big Short pune masa pentru revigorarea dezbaterii cu privire la cine este de vină pentru criza financiară. Atât de mult încât s-ar putea chiar să intre în conversația de la masa de cină a familiei dvs. în această vacanță de sărbători.
Acum că aveți în buzunar câteva dintre elementele fundamentale ale crizei, veți fi mai bine pregătiți să vă alăturați acestei discuții. Vacanță plăcută și bucurați-vă de film!
.