Introduction
The big financial meltdown is finally getting its star turn on the big screen with the release of The Big Short.
Baseado no best-seller do New York Times de Michael Lewis com o mesmo título, o filme conta a história de seis comerciantes contrários que farejaram o crash da habitação antes de praticamente qualquer outra pessoa. Sua visão os ajudou a fazer gobs de dinheiro enquanto as instituições de Wall Street se desmoronavam. Michael Burry, que é retratado por Christian Bale no filme, ganhou $750 milhões só em 2007 por causa das apostas que fez.1
O filme está ganhando críticas de rave e menções de indicações ao Oscar, mas é ainda melhor se você entender os detalhes wonky por trás do enredo. Bem, pelo menos é melhor quando você discute o filme com seus amigos depois. Então, aqui está a sua cábula para The Big Short, em três perguntas simples. E não se esqueça de nos guardar o lugar no corredor.
1. Por que Wall Street está envolvida com hipotecas residenciais em primeiro lugar?
A ligação entre Wall Street e Main Street foi, em grande parte, estabelecida quando a indústria financeira criou a securitização nos anos 70 e foi comercializada em massa nos anos 80 pelos extintos Salomon Brothers.2 Hoje, quase 75% das hipotecas emitidas são securitizadas.3
Obras de securitização como esta. Grandes instituições financeiras como bancos de investimento ou agências para-governamentais como a Fannie Mae, que agrupam primeiro várias centenas de hipotecas. Uma vez que essas hipotecas são agrupadas, elas então emitem títulos aos investidores usando esses ativos como suporte. Todos os meses, quando as famílias pagam as suas hipotecas, o dinheiro recebido é enviado para os investidores que compraram títulos. Como os proprietários pagam antecipadamente o capital da hipoteca, refinanciam suas hipotecas ou inadimplem seus empréstimos, os pagamentos aos portadores de obrigações flutuam. O nome dado a estes títulos que os investidores compram é títulos garantidos por hipoteca, ou MBS para short.
Finalmente, estes MBS (cada um contendo várias centenas de hipotecas imobiliárias) são ainda agrupados para formar um “trust” que os investidores podem comprar. O trust pode às vezes ser especializado para que certos níveis incluam apenas MBS da mais alta qualidade (aqueles com as hipotecas mais seguras emitidas para os mutuários de menor risco) e outros de menor risco (hipotecas subprime emitidas para aqueles com pontuação de crédito inferior a estelares). Os investidores podem então escolher qual o nível para investir o seu dinheiro. Os fundos de pensões são obrigados, por exemplo, a estar apenas em obrigações com classificação Aaa e a escolher apenas os escalões superiores. Aqueles com maior apetite por risco podem escolher uma tranche com classificação Bbb esperando por retornos mais altos.
Securitização faz duas coisas muito bem: 1) Espalha o risco do que é um activo de outro modo muito arriscado (uma hipoteca). Isto, por sua vez, 2) traz mais capital aos mercados imobiliários, o que significa que as hipotecas são mais acessíveis para os compradores de casas.4 É por isso que mesmo depois da crise financeira poucos defendem uma mudança radical no mercado de títulos garantidos por hipotecas.
2. Venda a descoberto, obrigações de dívida colateralizadas e swaps de incumprimento de crédito: o que são?
Dois conceitos centrais para The Big Short são venda a descoberto e obrigações de dívida colateralizadas.
O dinheiro é geralmente feito no mercado quando o valor de um activo sobe. Mas há maneiras de investidores sofisticados ganharem dinheiro quando o valor dos ativos diminui, e é aí que entra a venda a descoberto.
Comecemos com o que significa quando alguém “calça” algo em Wall Street. Os investidores vão encurtar um título (uma ação ou uma obrigação) quando pensarem que o preço desse produto vai cair no futuro. Funciona assim:
Passo um: o vendedor curto pede a ação emprestada a outra pessoa (a contraparte). No início, o short seller concordará em devolver o estoque emprestado, na totalidade, à contraparte numa data específica no futuro – pode ser um par de dias, meses, até mesmo anos. Segundo passo: agora que as ações foram trocadas, o short seller vende imediatamente as ações emprestadas no mercado aberto. Suponha que o short seller vende uma ação a $100. Terceiro passo: avançar rapidamente para a data especificada no futuro, quando o short seller for obrigado a devolver as ações à contraparte. O short seller usa os $100 em seu bolso de trás da venda das ações originais e compra essas ações idênticas no mercado a seu novo preço, digamos $75. Se o preço de fato caiu, o short seller ganha devolvendo as ações emprestadas à contraparte e indo embora com um lucro de $25. Mas se o preço das ações subiu, a contraparte ganha.
Este método convencional de “shorting” acontece todos os dias em finanças, mas é uma versão mais simples do que o método usado pelos personagens principais de The Big Short. Eles usaram produtos mais complexos que as ações, o que, por sua vez, criou uma abreviação mais complexa. Além disso, eles replicaram esta abreviação complexa muitas vezes, resultando em uma “grande abreviação”
Um instrumento chave desta abreviação complexa era uma obrigação de dívida colateralizada, ou CDO. Uma CDO é uma espécie de garantia hipotecária sobre esteróides. Enquanto, MBS são compostos apenas de hipotecas, CDOs podem ser compostos de um conjunto diversificado de ativos – de títulos corporativos a títulos hipotecários, empréstimos bancários, empréstimos de automóveis e empréstimos de cartão de crédito. Estes empréstimos, de diferentes fontes, são então agrupados e depois enviados de volta ao mercado como novos títulos.5 E como alguns MBS, os investidores em CDOs podem comprar em diferentes níveis, desde baixo risco até alto risco.
Liderando até a crise, certos bancos de investimento começaram a criar CDOs que incluíam apenas os níveis mais baixos de títulos garantidos por hipotecas. As agências de rating, no entanto, classificaram esses CDO Triple-A. A ideia era que enquanto uma hipoteca de alto risco pode ser uma má aposta, milhares de hipotecas de alto risco são uma boa aposta porque há segurança em números. Eles não podem ir todos ao sul ao mesmo tempo, certo?
Os personagens principais de The Big Short rejeitaram essa mentalidade de rebanho e começaram a encurtar esses produtos. Eles usaram contratos derivativos chamados credit default swaps (CDS) emitidos por empresas como a AIG para apostar contra esses CDOs. CDS é um termo extravagante para contratos de seguro que permitem aos bancos e fundos de hedge se protegerem contra o risco de inadimplência dos CDO. Por uma pequena taxa paga à AIG, os gestores de fundos de cobertura receberiam uma garantia de que, no “improvável” caso de um colapso da CDO, ainda receberiam um certo retorno. E no caso do The Big Short, estes investidores experientes compraram apenas o contrato de seguro (o CDS) sem possuírem os CDO defeituosos contra os quais deveriam fazer um seguro. Em outras palavras, eles compraram apenas o seguro que as hipotecas falhariam sem nunca possuírem os títulos hipotecários ou os próprios CDOs. Alguns compararam isso com o seguro contra roubo da casa de outra pessoa, no qual você só é pago se ela for assaltada.
O dominó acabou caindo: os proprietários de casas com hipotecas de taxa ajustável viram suas taxas dispararem, eles então falharam em seus empréstimos, os fluxos de caixa para CDOs secaram, os gerentes de CDO não puderam pagar seus obrigacionistas, e os donos dos contratos de seguro (os credit default swaps) receberam seus grandes pagamentos.
3. O MacGuffin: O prospecto hipotecário.
Quando um título hipotecário é criado, os investidores querem detalhes sobre os activos subjacentes que compõem esse título. Para MBS, isto significa que o investidor vai querer avaliar quais hipotecas estão sendo agrupadas e incluídas no trust.
Um tema importante no livro de Lewis é o seu argumento de que ninguém em agências de Wall Street-ratings, bancos de investimento, fundos de hedge, etc. – estava fazendo o seu trabalho de casa e fazendo a pergunta: o que está por trás desses títulos? Lewis argumenta que Wall Street estava irresponsavelmente a lançar estes produtos. No filme, um grande momento ocorre quando Michael Burry (interpretado por Christian Bale), revela que esses ativos são um castelo de cartas (na verdade blocos Jenga).
Como as pessoas como Burry descobriram? Uma das maneiras foi olhando através de prospectos. O nome oficial destes relatórios é SEC Form 424-B5-nomeado após a seção da lei de títulos que os exige. Ligado aqui está um exemplo de uma oferta da Long Beach Mortgage, a agora defunta emprestadora de subprime mencionada no The Big Short.6 Nestas mais de 200 páginas, os investidores podem pescar qualquer informação necessária sobre a oferta de títulos. Por exemplo: tipos de hipotecas incluídas no trust (página S-21), que anos as hipotecas foram emitidas aos compradores de casas (topo da página S-46), e mesmo o estado em que as hipotecas foram vendidas (lado direito da página S-3).
Um outro item notável do nosso exemplo Formulário 424-B5 pode ser encontrado na página S-8. No topo desta página estão listados os ratings de crédito que a agência de rating de crédito forneceu quando foi criada em Setembro de 2005. Tal como referido no prospecto, a Moody’s (e todas as outras agências de rating) afirmou que os melhores títulos provenientes desta oferta (i.e. I-A) mereciam a sua classificação mais elevada, “imuno-default”, Aaa. Hoje, em 2015, esses títulos ainda estão vivos, exceto por uma diferença: Desde então, a Moody’s ajustou essa classificação para junk, Ca, o que significa que a inadimplência é iminente e há poucas perspectivas de recuperação.
Denouement
Não há dúvida de que The Big Short define a tabela para revigorar o debate sobre quem é o culpado da crise financeira. Tanto que pode até encontrar o seu caminho na conversa à mesa de jantar da sua família durante este intervalo de férias.
Agora que tenha alguns dos fundamentos da crise no seu bolso de trás, estará melhor preparado para se juntar a essa discussão. Tenha umas óptimas férias e aproveite o filme!