Los países conocidos colectivamente como los PIIGS -Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España- cargan con niveles de deuda pública y privada cada vez más insostenibles. Portugal, Irlanda y Grecia han visto cómo sus costes de endeudamiento se han disparado hasta alcanzar máximos históricos en las últimas semanas, incluso después de que su pérdida de acceso a los mercados les llevara a ser rescatados por la Unión Europea y el Fondo Monetario Internacional. Los costes de endeudamiento de España también están aumentando.
Grecia es claramente insolvente. Incluso con un paquete de austeridad draconiano, por un total del 10 por ciento del producto interior bruto, su deuda pública se elevaría al 160 por ciento del PIB. Portugal, donde el crecimiento se ha estancado durante una década, está experimentando un choque de trenes fiscal en cámara lenta que conducirá a la insolvencia del sector público. En Irlanda y España, la transferencia de las enormes pérdidas del sistema bancario al balance del gobierno -además de la ya creciente deuda pública- acabará conduciendo a la insolvencia soberana.
El enfoque oficial, el Plan A, ha sido fingir que estas economías están sufriendo una crisis de liquidez, no un problema de solvencia. La esperanza es que los préstamos de rescate, con austeridad fiscal y reformas estructurales, puedan restaurar la sostenibilidad de la deuda y el acceso al mercado. Pero este enfoque de «extender y fingir» o «prestar y rezar» está destinado a fracasar, porque la mayoría de las opciones que los países endeudados han utilizado en el pasado para salir de la deuda excesiva no son viables.
Por ejemplo, la solución consagrada de imprimir dinero y escapar de la deuda a través de la inflación no está disponible para los PIIGS, porque están atrapados en la camisa de fuerza de la zona euro. La única institución que puede poner en marcha la imprenta es el Banco Central Europeo, y nunca recurrirá a la monetización de los déficits fiscales.
Tampoco podemos esperar que un rápido crecimiento del PIB salve a estos países. La carga de la deuda de los PIIGS es tan alta que es casi imposible un rendimiento económico sólido. Además, cualquier crecimiento económico que puedan registrar algunos de estos países depende de la promulgación de reformas políticamente impopulares que sólo funcionarán a largo plazo, y a costa de un dolor aún mayor a corto plazo.
Para restablecer el crecimiento, estos países también deben recuperar la competitividad logrando una depreciación real de su moneda, convirtiendo así los déficits comerciales en superávits. Pero una subida del euro, impulsada por el endurecimiento monetario excesivamente temprano del BCE, implica una mayor apreciación real, lo que socava aún más la competitividad. La solución alemana a este problema -mantener el crecimiento salarial por debajo de la productividad, reduciendo así los costes laborales unitarios- tardó más de una década en dar resultados. Si los PIIGS comenzaran ese proceso hoy, los beneficios tardarían demasiado en llegar para restaurar la competitividad y el crecimiento.
La última opción -la inflación de los salarios y los precios para reducir los costes, lograr una depreciación real y restaurar la competitividad- está asociada a una recesión cada vez más profunda. La depreciación real necesaria para restablecer el equilibrio exterior elevaría aún más el valor real de las deudas en euros, haciéndolas aún más insostenibles.
Bajar el consumo privado y público para impulsar el ahorro privado, y aplicar la austeridad fiscal para reducir las deudas privadas y públicas, tampoco son opciones. El sector privado puede gastar menos y ahorrar más, pero esto supondría un coste inmediato conocido como la paradoja del ahorro de Keynes: disminución de la producción económica y aumento de la deuda en proporción al PIB. Estudios recientes del FMI y otros sugieren que el aumento de los impuestos, el recorte de los subsidios y la reducción del gasto público -incluso del gasto ineficiente- sofocarían el crecimiento a corto plazo, exacerbando el problema de la deuda subyacente.
Si los PIIGS no pueden inflar, crecer, devaluar o ahorrar para salir de sus problemas, el Plan A ya está fracasando o está destinado a fracasar. La única alternativa es pasar rápidamente al Plan B: una reestructuración y reducción ordenada de las deudas de los gobiernos, hogares y bancos de estos países.
Esto puede ocurrir de varias maneras. Uno puede llevar a cabo una reprogramación ordenada de las deudas públicas de los PIIGS sin reducir realmente la cantidad principal adeudada. Esto significa ampliar las fechas de vencimiento de las deudas y reducir el tipo de interés de la nueva deuda a niveles mucho más bajos que los tipos de mercado actualmente insostenibles. Esta solución limita el riesgo de contagio y las posibles pérdidas que soportarían las entidades financieras si se redujera el valor del principal de la deuda.
Los responsables políticos también deberían considerar las innovaciones utilizadas para ayudar a los países en desarrollo agobiados por la deuda en las décadas de 1980 y 1990. Por ejemplo, se podría animar a los tenedores de bonos a que los cambien por bonos vinculados al PIB, que ofrecen pagos vinculados al crecimiento económico futuro. En efecto, estos instrumentos convierten a los acreedores en accionistas de la economía de un país, dándoles derecho a una parte de sus beneficios futuros y reduciendo temporalmente la carga de su deuda.
Reducir el valor nominal de las hipotecas y proporcionar la ventaja -en caso de que los precios de la vivienda suban a largo plazo- a los bancos acreedores es otra forma de convertir la deuda hipotecaria en parte en capital social. Los bonos bancarios también podrían reducirse y convertirse en capital social, lo que evitaría tanto una toma de posesión de los bancos por parte del gobierno como que la socialización de las pérdidas bancarias provocara una crisis de la deuda soberana.
Europa no puede permitirse seguir arrojando dinero al problema y rezando para que el crecimiento y el tiempo traigan la salvación. Nadie bajará de los cielos, deus ex machina, para rescatar al FMI o a la UE. Los acreedores y tenedores de bonos que prestaron el dinero en primer lugar deben llevar su parte de la carga, por el bien de los PIIGS, la UE y sus propios resultados.
Este artículo proviene de Project Syndicate.
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