Země známé pod souhrnným označením PIIGS – Portugalsko, Irsko, Itálie, Řecko a Španělsko – jsou zatíženy stále neudržitelnější úrovní veřejného a soukromého dluhu. Náklady na půjčky Portugalska, Irska a Řecka se v posledních týdnech vyšplhaly na rekordní hodnoty, a to i poté, co ztráta přístupu na trh vedla k jejich záchraně financované Evropskou unií a Mezinárodním měnovým fondem. Rostou také výpůjční náklady Španělska.
Řecko je zjevně v platební neschopnosti. I s drakonickým balíčkem úsporných opatření v celkové výši 10 % hrubého domácího produktu by jeho veřejný dluh vzrostl na 160 % HDP. Portugalsko, kde růst stagnuje již deset let, zažívá pomalý fiskální krach, který povede k platební neschopnosti veřejného sektoru. V Irsku a Španělsku povede přenesení obrovských ztrát bankovního systému do vládní rozvahy – navíc k již rostoucímu veřejnému dluhu – nakonec k platební neschopnosti státu.
Oficiální přístup, plán A, spočíval v předstírání, že tyto ekonomiky trpí krizí likvidity, nikoli problémem platební schopnosti. Doufá se, že záchranné půjčky s úspornými rozpočtovými opatřeními a strukturálními reformami mohou obnovit udržitelnost dluhu a přístup na trh. Tento přístup „prodloužit a předstírat“ nebo „půjčit a modlit se“ je však odsouzen k neúspěchu, protože většina možností, které zadlužené země v minulosti použily, aby se vymanily z nadměrného zadlužení, není proveditelná.
Například osvědčené řešení v podobě tištění peněz a úniku z dluhů prostřednictvím inflace je pro země PIIGS nedostupné, protože jsou uvězněny ve svěrací kazajce eurozóny. Jedinou institucí, která může roztočit tiskařský lis, je Evropská centrální banka, a ta se k monetizaci fiskálních deficitů nikdy neuchýlí.
Nelze také očekávat, že by tyto země zachránil rychlý růst HDP. Dluhová zátěž zemí PIIGS je tak vysoká, že robustní ekonomická výkonnost je téměř nemožná. Navíc jakýkoli hospodářský růst, který by některé z těchto zemí mohly nakonec zaznamenat, je podmíněn přijetím politicky nepopulárních reforem, které budou fungovat pouze v dlouhodobém horizontu – a za cenu ještě větší krátkodobé bolesti.
K obnovení růstu musí tyto země také znovu získat konkurenceschopnost tím, že dosáhnou reálného znehodnocení své měny, a tím změní obchodní deficity na přebytky. Rostoucí kurz eura, tlačený vzhůru příliš brzkým zpřísňováním měnové politiky ze strany ECB, však znamená další reálné zhodnocení, které dále podkopává konkurenceschopnost. Německé řešení této hádanky – udržení růstu mezd pod úrovní růstu produktivity, a tím snížení jednotkových nákladů práce – trvalo více než deset let, než přineslo výsledky. Pokud by země PIIGS zahájily tento proces dnes, přínosy by se k obnovení konkurenceschopnosti a růstu dostavovaly příliš dlouho.
Poslední možnost – deflace mezd a cen s cílem snížit náklady, dosáhnout reálného znehodnocení a obnovit konkurenceschopnost – je spojena se stále se prohlubující recesí. Reálné znehodnocení nutné k obnovení vnější rovnováhy by ještě více zvýšilo reálnou hodnotu dluhů v eurech, což by je učinilo ještě více neudržitelnými.
Snížení soukromé a veřejné spotřeby s cílem zvýšit soukromé úspory a zavedení fiskálních úspor s cílem snížit soukromé a veřejné dluhy také nejsou řešením. Soukromý sektor může méně utrácet a více spořit, ale to by s sebou neslo okamžité náklady známé jako Keynesův paradox spořivosti: klesající ekonomický výkon a rostoucí zadlužení v poměru k HDP. Nedávné studie MMF a dalších institucí naznačují, že zvýšení daní, snížení dotací a omezení vládních výdajů – a to i těch neefektivních – by krátkodobě utlumilo růst a zhoršilo základní problém zadlužení.
Pokud se země PIIGS nedokážou ze svých problémů vymanit inflací, růstem, devalvací nebo záchranou, plán A buď již selhal, nebo je odsouzen k nezdaru. Jedinou alternativou je rychle přejít na plán B: řádnou restrukturalizaci a snížení dluhů vlád, domácností a bank těchto zemí.
K tomu může dojít několika způsoby. Jedním z nich je možné provést řádnou restrukturalizaci veřejných dluhů zemí PIIGS, aniž by došlo ke skutečnému snížení dlužné jistiny. To znamená prodloužit splatnost dluhů a snížit úrokovou sazbu nového dluhu na úroveň mnohem nižší, než jsou v současnosti neudržitelné tržní sazby. Toto řešení omezuje riziko nákazy a potenciální ztráty, které by finanční instituce nesly v případě snížení hodnoty jistiny dluhu.
Tvůrci politik by také měli zvážit inovace použité na pomoc zadluženým rozvojovým zemím v 80. a 90. letech 20. století. Držitelé dluhopisů by například mohli být vyzváni k výměně stávajících dluhopisů za dluhopisy vázané na HDP, které nabízejí výplaty vázané na budoucí hospodářský růst. Tyto nástroje v podstatě mění věřitele v akcionáře ekonomiky dané země a dávají jim nárok na část budoucích zisků a zároveň dočasně snižují její dluhové zatížení.
Snížení nominální hodnoty hypoték a poskytnutí navýšení – v případě, že by ceny domů v dlouhodobém horizontu rostly – věřitelským bankám je dalším způsobem, jak hypoteční dluh částečně přeměnit na vlastní kapitál akcionářů. Rovněž bankovní dluhopisy by mohly být sníženy a přeměněny na vlastní kapitál, což by jednak zabránilo převzetí bank vládou, jednak by socializace bankovních ztrát nezpůsobila krizi státního dluhu.
Evropa si nemůže dovolit pokračovat v házení peněz na problém a modlit se, že růst a čas přinesou spásu. Nikdo nesestoupí z nebes, deus ex machina, aby zachránil MMF nebo EU. Věřitelé a držitelé dluhopisů, kteří peníze půjčili, musí nést svůj díl břemene – v zájmu PIIGS, EU a svých vlastních zisků.
Tento článek pochází z Project Syndicate.
Líbí se vám Slate na Facebooku. Sledujte nás na Twitteru.